Акции компаний – дивидендных аристократов не являются облигациями

Как и многие профессиональные инвесторы, я люблю компании, которые платят дивиденды. Дивиденды приносят материальные и нематериальные выгоды: за последние сто лет половина всех доходов от акций приходилась на дивиденды.

В мире, где прибыль часто представляет собой результат творческого воображения финансовых директоров, дивиденды выплачиваются из денежных потоков и, таким образом, являются доказательством того, что прибыль компании реальна.

Наконец, компания, которая выплачивает значительные дивиденды, должна иметь гораздо большую дисциплину в управлении бизнесом, потому что значительные дивиденды создают еще одну денежную проблему, поэтому у руководства остается меньше денег, которые можно сжечь в приобретениях для построения империи.

Однако за последнее десятилетие искусственно заниженные процентные ставки превратили дивиденды в культ: если вы владеете компаниями, которые выплачивают дивиденды, то вы «серьезный» инвестор, а если дивиденды не являются центральным элементом вашей инвестиционной стратегии, то вы еретик и должны оправдывающимся тоном объяснить, почему вы не молитесь в высоком храме дивидендов.

Я прекрасно понимаю, почему сложился этот культ: инвесторы, которые раньше полагались на облигации для постоянного притока дохода, теперь вынуждены прибегать к компаниям, выплачивающим дивиденды.

Проблема в том, что этот культ создает неправильные стимулы для руководителей публично торгуемых компаний. Если это дивиденды, которые хотят инвесторы, то они их получат. В последние годы компании начали играть по таким правилам, выжимая дивиденды, даже если это означало, что они должны были брать кредиты, чтобы выплатить их.

Культ дивидендов берет свое

Возьмем, к примеру, компанию ExxonMobil. Это очень зрелая компания, чья добыча нефти сократилась в девяти из последних десяти кварталов, и она находится во власти цен на нефть, которые также были в упадке. Несмотря на все это, Exxon каждый год смело повышает свои дивиденды. И неважно, что ей пришлось занимать деньги, чтобы выплатить дивиденды за два из последних четырех лет.

Я сочувствую руководству компании ExxonMobil, которое считает, что они должны делать именно так, потому что их растущий дивиденд ставит их в эксклюзивный клуб «дивидендных аристократов» – компаний, которые последовательно повышали дивиденды в течение последних 25 лет. Они управляют зрелой компанией с очень неустойчивой прибылью, которая не выросла за десять лет и которая, исходя из ее перспектив роста, не должна торговаться по цене ее текущего 15-кратного дохода. ExxonMobil торгуется исключительно на том, что она — дивидендный аристократ.

Предполагается, что дивиденды, которые росли в течение 25 лет, будут продолжать расти (или, по крайней мере, сохраняться) в течение следующих 25 лет. Компания GE, тоже дивидендный аристократ, поднимала свои дивиденды до самого конца, когда они упали вдвое, а затем подешевела до цента.

В нормальном, полурациональном мире дивиденды должны быть побочным продуктом процветающего бизнеса; они должны быть частью рационального распределения капитала руководством. Но низкие процентные ставки превратили компании, выплачивающие дивиденды, в продукт, подобный облигациям и теперь они должны выплачивать дивиденды, часто за счет будущего.

Давайте возьмем компанию AT&T. Сегодня компания обременена долгами в размере 180 миллиардов долларов; ее бизнес DirecTV сокращается; и она также теряет свой хлеб и масло после ухода беспроводных абонентов к конкурентам. Для компании было бы очень рационально направить 13 миллиардов долларов, которые она ежегодно тратит на дивиденды, на погашения долга и снижение риска компании. Но сама мысль о заниженных или урезанных дивидендах вызовет мгновенное недовольство инвесторов, поэтому компания AT&T никогда не снизит свои дивиденды, пока, как и GE, они не будут вынуждены это сделать.

Существует очень веская причина, по которой инвесторы должны быть очень осторожны, рассматривая акции, выплачивающие дивиденды, в качестве заменителей облигаций. Облигации — это контракты с юридическими обязательствами, по которым компания гарантирует выплату процентов и погашение основного долга. Если компания не сможет выплатить проценты и / или погасить основную сумму долга в конце срока, инвесторы объявят компанию банкротом. Все очень просто.

Когда вы начинаете рассматривать акции как заменитель облигаций, вы делаете мысленное предположение, что цена, которую вы платите будет такой же, как и на момент, когда вы ее захотите продать. Таким образом, ваше внимание переключается на блестящий объект, которым вам суждено наслаждаться в промежутке времени – дивиденды. Вы начинаете игнорировать, что цена этого прекрасного аристократа может стать меньше, намного меньше, когда вы и толпа других любителей аристократов будете продавать его.

За последние десять лет, когда процентные ставки снизились не только в США, но и во всем мире, вам не нужно было беспокоиться об этом. Дивидендные аристократы последовательно опережают S&P 500 с 2008 года.

Однако основная часть высокой оценки аристократов исходила из единственного, неповторимого и в высшей степени обратимого источника: от отношения цены к прибыли (P/E). Если вы уверены, что процентные ставки будут ниже, намного ниже, тогда вы можете перестать читать это, найти себе несколько аристократов, купить и забыть их, потому что они будут продолжать вести себя как сверхдолгие облигации с дополнительным бонусом в виде дивидендов, которые растут на несколько копеек в год.

Если процентные ставки вырастут, то цены дивидендных аристократов, скорее всего, будут действовать так же, как и цены долгосрочных облигаций. Маятник соотношения цены и прибыли качнется в противоположном направлении, уничтожая десятилетнюю прибыль.

Анализируйте менеджмент, а не дивиденды

Что же делать инвесторам? Рассматривайте дивиденды не как привлекательный блестящий объект, а как всего лишь одну часть многомерного аналитического уравнения и никогда не единственную переменную в этом уравнении. Оценивайте компанию так, как если бы она не выплачивала дивиденды – в конце концов, дивиденды — это всего лишь решение о распределении капитала.

Я знаю, что десятки миллиардов долларов были уничтожены неправильным распределением капитала руководством, будь то через выкуп акций или неудачные приобретения. Но поскольку корпоративное управление продолжает пытаться угодить жаждущим дивидендов инвесторам, стоимость также будет разрушена, когда компании будут выплачивать больше дивидендов, чем они могут себе позволить.

Вот почему так важен анализ корпоративного управления. Многие управленческие команды скажут вам правильные вещи; они будут звучать разумно; но их решения провалят очень простой тест. Вот тест: если бы этот менеджмент владел 10% или 20% компании, они принимали бы те же самые решения?

Разве GE, ExxonMobil или AT&T не управлялись бы иначе, если бы ими управляли руководители компаний, владеющие 10% или 20% их соответствующих акций? Можно с уверенностью сказать, что они вложили бы свои миллиарды, предназначенные на выплату дивидендов в совершенно другое, более выгодное использование.

И еще одно…

Я не журналист и не репортер; я инвестор, который думает через написание. Эта и другие инвестиционные статьи — просто мои мысли в тот момент, когда они были написаны. Однако инвестиционные исследования не статичны, они динамичны. Новая информация приходит к нам, и мы продолжаем проводить исследования, которые могут привести нас к корректировке и изменению предположений и, таким образом, к изменению нашего сознания. Мы являемся долгосрочными инвесторами и часто держим акции в течение многих лет, но к тому времени, когда вы прочтете эту статью, мы, возможно, уже продали акции. Возможно, я никогда больше не буду писать об этой компании. Думайте об этой и других статьях как о системах обучения и мышления. Но это не инвестиционные рекомендации. Суть вот в чем. Если эта статья вызывает у вас интерес к компании, о которой я упоминал, отлично. Это должно быть началом, а не концом вашего исследования.

Vitaliy Katsenelson
CEO IMA, является автором книг «Active Value Investing» и «The Little Book of Sideways Markets». Книги были переведены на восемь языков. Журнал Forbes назвал его «новым Бенджамином Грэмом (Benjamin Graham)».

Источник: https://contrarianedge.com/mature-company-stocks-are-not-bonds/

(Перевод: Меркулов Виталий,  «Акционер XXI века» — myinvestpro.ru)

Оценить статью:
(41 оценок, среднее: 4,85 из 5)

Загрузка...