Я не согласен с большинством уважаемых мною людей в инвестиционной отрасли насчет волатильности. Некомфортно, придерживаться точки зрения, противоположной, чем у более авторитетных людей, чем вы, и это редко является разумным выбором. Тем не менее, я продолжу.
Большинство из вышеупомянутых инвесторов в какой-то момент заявили, что: “волатильность не является риском”. Это, конечно, правильно; риск — это многогранное понятие, и его невозможно точно измерить, несмотря на это, неявное (иногда явное) развитие этой темы заключается в том, что волатильность вообще не является действительной мерой риска. Я не думаю, что это правильно.
За отрицанием волатильности как меры риска часто следует оговорка о том, что единственным реальным риском является: «необратимая потеря капитала». Эта точка зрения предполагает, что риск основан на вероятности того, что фундаментальная стоимость инвестиции станет меньше, чем вы заплатили за нее. Проблема здесь заключается в том, что предполагается, что необратимое обесценивание капитала касается исключительно актива, а не инвестора, и что изменение цены актива во времени не имеет значения.
С психологической точки зрения волатильность и необратимое обесценивание капитала неразрывно связаны. Я бы предположил, что наиболее распространенной причиной последнего является не фундаментальное изменение внутренней стоимости актива, а решение инвестора продать актив в неподходящее время. Решающее значение имеет способ получения прибыли от любого актива; волатильность заключается не только в изменчивости цены актива, но и в том, как эти колебания влияют на поведение инвесторов и результирующую стоимость.
Поскольку волатильность является несколько расплывчатым понятием, стоит рассмотреть, что движет колебаниями цен на активы. Я склоняюсь к трем причинам:
1) изменение фундаментальной стоимости актива;
2) неопределенность относительно фундаментальной стоимости актива и наша психологическая поведенческая реакция на неопределенность;
3) инвесторы реагируют на поведение других инвесторов (движущая сила) или предполагают, как, по их мнению, поведут себя другие инвесторы. Рынки рефлексивны.
Инвесторы не наблюдают волатильность в изоляции, речь идет не об обособленном движении цены – неизбежно возникают сопутствующие истории, которые заманивают нас действовать. Волатильность является цикличной; она создается путем нашего поведения – нашими эмоциональными решениями, нашей недальновидностью, нашими страхами получения убытков, нашими предубеждениями – и, это в свою очередь управляет нашим поведением. Это часто бессмысленно и неприятно, часто не имеет никакого отношения к здравому фундаментальному инвестиционному мышлению, однако это реальность, и это имеет значение.
В дополнение к поведенческому характеру волатильности, она также в значительной степени зависит от таких факторов, как цена актива и то, как он торгуется. Возьмем пример этого, давайте предположим, что индекс S&P 500 представлен пятилетним графиком, и базовые компоненты переоцениваются ежеквартально на основе какой-либо методологии дисконтирования денежных потоков. Учитывая, что предприятия идентичны, будет ли риск отличаться от рыночной цены, на графике, который мы имеем сегодня? Почти наверняка волатильность будет значительно ниже*.
Кто–то из сторонников «необратимого обесценивания капитала», вероятно, будет утверждать, что это доказывает недостаток использования волатильности как меры риска — одни и те же активы могут демонстрировать разные уровни риска, если судить по их волатильности, просто изменяясь, под влиянием рынка (торговля, оценка). Однако идея, что волатильность следует игнорировать, поскольку речь идет не только о фундаментальных характеристиках актива, оказывается ложной – разумная теоретическая концепция, которая не соответствует действительности. Инвесторы переживают колебания цен, когда удерживают инвестиции, что имеет существенные последствия на их поведение и процесс принятия решений.
Волатильность является неполным показателем риска, особенно в отношении распределенных по классам активов (нестандартно) и предположений относительно корреляции. Она, также, ретроспективна, и нечувствительна к оценке. Есть, конечно, ограничения в следующих случаях:
– Инвестиции со значительным риском (например, продажа страховых полисов). Волатильность является плохим показателем потенциального риска в таких ситуациях.
— Недиверсифицированные портфели с высоким специфичным риском.
— Активы с медленным ценообразованием, такие как частная собственность и частный капитал. Активы, которые неликвидны или не торгуются ежедневно, часто выгодны из-за интересных коэффициентов Шарпа, просто потому, что волатильность ниже относительно более активно торгуемых аналогов. Это некорректное сравнение. Существует, конечно, поведенческая премия, применительно к неликвидным активам, потому что труднее принимать глупые решения, когда вы не можете часто совершать торговые сделки.
Мы должны проводить измерения, соединяя инвестиционный риск с какой-либо конкретной метрикой, она сильно зависит от человека, окружения, инструмента и активов. Каждый метод, который мы используем, будет иметь ограничения, возьмем следующие два примера:
1) предположим, что долгосрочная волатильность мировых фондовых рынков составляет 17%, и вы делаете инвестиции, когда волатильность была 17% в течение предыдущих трех лет. В последующий трехлетний период мировой рынок вырос на 50% (в основном за счет изменения оценки) с реализованной волатильностью 14%. Учитывая, что историческая волатильность (за три года) ниже, чем, когда вы делали свои инвестиции, снижается ли риск, при прочих равных условиях? Дана значительно более высокая оценка, в этом случае будет трудно сделать вывод , хотя использование простой (краткосрочной) исторической волатильности предполагало бы это.
2) вероятность реализации убытка в течение 30-летнего периода владения для мировых фондовых рынков низка; с точки зрения необратимого обесценивания капитала означает ли это, что для тех, кто имеет 30-летний период владения акциями почти отсутствует риск? **
Так думать заставляет то, что распределение и результат прибыли не имеют значения, как и то, как инвестор может реагировать на эти факторы.
Инвестиционный риск расплывчатое понятие и его трудно определить – нет безупречных средств его оценки. Волатильность, безусловно, имеет недостатки, и это не «риск», но может быть важной мерой риска. Никогда не следует рассматривать риск исключительно через призму волатильности, но игнорировать его столь же наивно – необратимая потери капитала является поведенческим феноменом, обусловленным как индивидуальной реакцией человека на колебания цен, так и фундаментальной стоимостью любого актива.
—
*Теперь мы имеем больший риск ликвидности.
** Конечно, 30-летний временной горизонт является таким только в течение одного года, затем он становится 29-летним горизонтом.
Пожалуйста, обратите внимание, что все мнения, выраженные в этой статье, являются моими собственными и не обязательно разделяются моим работодателем.
JOE WIGGINS
Источник: behaviouralinvestment.com
(Перевод: Меркулов Виталий, «Акционер XXI века» — myinvestpro.ru)
Оценить статью:
(32 оценок, среднее: 5,00 из 5)
Загрузка...